SEC代幣安全港放水養魚——區塊鏈上市機制與法案研究（一）
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Coinbase上市的巨大意義
區塊鏈交易所獨角獸Coinbase正式登陸納斯達克，引起傳統金融界和區塊鏈領域巨大反響。上市初期總市值超過650億美金，要知道Coinbase 在2012年成立，2015年開始全力進軍交易所業務。而他在取得瞭美國第一塊數字貨幣交易所正規牌照的短短幾年裡，獲得紐交所等頭部金融機構戰略投資，成長極為迅速。
Coinbase上市的意義巨大，因為交易所類企業的上市，必須面對其金融牌照體系復雜，法律框架嚴格繁瑣等問題，遠比一般區塊鏈組織復雜的多。Coinbase能這樣一步一步走過來，無疑給予現在眾多的區塊鏈項目以想象空間。在這一漫長而艱辛的過程中，自然少不瞭創始團隊，投資機構，監管部門等等的支持，我們會在未來以此為案例進行分析研究。但現在我們想討論的是在保駕護航當中，政府部門起到的決定性作用。
Coinbase的此次上市無疑是通過瞭美國證券交易委員會SEC（U.S. Securitiesand Exchange Commission）的層層審批，在其框架之內取得瞭所有牌照。美國證券交易委員會是直屬美國聯邦的獨立準司法機構，負責美國的證券監督和管理工作，是美國金融、證券行業的最高機構。美國證券交易委員會（SEC）具有準立法權、準司法權、獨立執法權，相當於一個獨立於美國國會的金融司法機構的最高部門。而中國的證券監督委員會為中國國務院直屬正部級事業單位，依照法律、法規和國務院授權，負責統一監督管理，維護秩序，保障運行等工作。
代幣安全港提案2.0的必要性
SEC委員海絲特·皮爾斯（Hester Peirce），早在2020年就提議將合法的加密貨幣項目在不違反美國證券法的情況下能夠進入傳統金融市場公開融資。這位在美國證券交易委員會（SEC）任職的官員，正式提議為代幣項目提供 “代幣安全港（Token Safe Harbor）”。2021年4月，她將提議法案進一步深化並提出“Token Safe Harbor Proposal 2.0”。這一提案可謂是為未來區塊鏈項目赴美上市，在不驚擾監管層和原有法律框架下，開辟瞭一條道路。本期我們從幾個維度來深入分析該提案的必要性：
一、數字資產定性
數字資產，比如代幣（Token）在發行或出售的時候，能否作為證券來定性需要進行動態分析。也就是說代幣（Token）隨著在區塊鏈領域流通，其價值顯現決定瞭其是否能以證券來定性。這也是我們常常疑惑為何區塊鏈項目如此的重視：流動性（Market liquidity）。
舉幾個例子，A項目在最初階段發行的代幣Token A，也許可以作為證券來發行和出售，因為它包含瞭合同交易。私募階段的合同交易包括發行量，發行價格等。雖然沒有進入公募階段，但這顯然已經將Token A體現為一種證券形式。但A也有可能在投資合同之外進行發行和出售。例如，如果之前的投資者認為A項目極具炒作潛力，私下哄抬價格，直接出售手中的Token A；反之，投資者認為A項目會出現重大變動，不足以支持項目運轉而集體拋售。在這一階段顯然數字資產無法被認定為證券。
二、與美國證監制度沖突
對於一個成熟的，功能健全的去中心化網絡結構，它必然無須依賴於某一個人或某一個組織來進行必要的管理或企業運營。所以它所發行和出售的代幣必須分發給未來潛在用戶並進行自由交易。這其中包括但不限於項目的程序員，市場研究人員，運營管理人員等等參與者。
而美國聯邦證券法對代幣以證券形式在一級和次級交易的應用，顯然會遇到強烈的阻礙。依據美國聯邦證券法，作為證券出售和交易的資產，在非證券網絡上作為進行交易是被限制的。
在這裡有些人可能會疑惑，美國證監會不是不限制場外交易(over-the-counter OTC )嗎？是的，NASDAQ就是場外交易，但是指非上市或上市的證券，不在交易所內進行交易，而在場外市場進行交易的活動。而區塊鏈項目的代幣是可以不通過交易所，或進行非證券交易（non-securities）。這顯然不會被美國證券交易法允許。
三、寬限期機制
海絲特·皮爾斯的Token Safe Harbor Proposal 2.0提案旨在為區塊鏈初始開發團隊提供三年的寬限期。在此期間，滿足某些條件的項目允許獲得批準上市，且可以繼續專心推進項目，開發其去中心化網絡，而不受聯邦證券法註冊規定的限制。“安全港”旨在保護代幣購買者，要求根據購買者的需要進行信息披露，並保留聯邦證券法相關的反欺詐條款，對“安全港”內的初始開發團隊的代幣分發的進行監督。
在三年的期限結束時，初始開發團隊必須確定代幣交易是否涉及證券的發行或銷售。如果到時項目結構和經濟模型已經成熟，我們稱之為“網絡成熟度”很高，代幣交易就可能不構成證券交易。網絡成熟度的定義旨在明確何時代幣交易不再被視為證券交易。但關於如何認定項目成熟度，實際上是一個如何以證監會視角評估區塊鏈項目課題。顯然，美國證監會需要針對每個不同的區塊鏈項目，在寬限期後逐一進行特定的調研和分析才能得出結論。
小結
本期我們主要介紹瞭Coinbase的部分上市背景以及文章的寫作動機，平鋪直敘瞭這一熱點事件背後政府部門的努力和相關提案的基本原則邏輯。我們在下一期將對海絲特·皮爾斯的Token Safe Harbor Proposal 2.0提案進行逐條分析。這些分析最終至少會變成一個指南，我們希望為初創和在孵化中的區塊鏈項目，想要最終通往傳統金融市場上市的道路上鋪一塊磚。
參考鏈接：
https://www.sec.gov/news/public-statement/peirce-statement-token-safe-harbor-proposal-2.0
https://news.yahoo.com/sec-peirce-updates-safe-harbor-230802431.html
https://www.coinbase.com/listingday
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